Бизнес и финансы

«}));
—>

Add to Flipboard Magazine.

15.02.2018 01:20

Мoсквa, 15 фeврaля — «Вeсти.Экoнoмикa» Нeдaвний всплeск рынoчнoй вoлaтильнoсти явнo рeaбилитируeт тex, ктo прeдупрeждaл o рискax зaвышeнныx oцeнoк aкций.

Нo дaжe в тoт мoмeнт, кoгдa нa фoндoвoм рынкe СШA нaступилa oднa из xудшиx недель со времён финансового кризиса, рынок госдолга стран еврозоны оставался сравнительно стабильным: риск-спреды, которые обычно повышаются в условиях рыночной волатильности, практически не изменились, причём даже у периферийных стран еврозоны.

Как пишет в своей статье на Project Syndicate директор Центра европейских политических исследований Даниэл Грос, cвоим предполагаемым иммунитетом к колебаниям на финансовых рынках еврозона обязана значительным улучшениям в фундаментальных показателях периферийных стран: темпы экономического роста повысились, а уровень безработицы, хотя он по-прежнему высок, быстро снижается.

Директор Центра европейских политических исследований Даниэл Грос

Вопрос в том, являются ли все эти улучшения достаточно стабильными, чтобы гарантировать устойчивость еврозоны в дальнейшем.

Главное опасение здесь в том, что нынешнее восстановление экономики слишком сильно зависит от низких процентных ставок. Если стоимость заимствований возрастёт, от этого пострадают периферийные страны-должники. Однако эти страны уже неверно считать слабыми заёмщиками. За исключением Греции, у них у всех теперь профицит счёта текущих операций, а это означает, что они не просто перестали зависеть от притока капитала, но и начали погашать внешний долг.

И да, в их число входит Италия, которая, несмотря на высокий уровень госдолга, показывает профицит счёта текущих операций на агрегированном уровне. В прошлом внешний дефицит и профицит Италии были примерно одинакового размера. Это означает, что страна не является чистым должником. Поскольку её чистая международная позиция сбалансирована, всеобщее повышение процентных ставок не обязательно станет чем-то плохим для этой страны. Да, правительство столкнётся с ростом стоимости обслуживания долга, зато у граждан повысится доходность сбережений.

Вероятно, что Испания и Португалия могут, напротив, пострадать, поскольку их внешний долг всё ещё велик. Тем не менее, если повышение процентных ставок будет сопровождаться ускорением глобальных темпов роста, тогда даже в этих странах ситуация, возможно, не сильно ухудшится, поскольку рост экономики поможет им продолжать обслуживать внешний долг.

Впрочем, сложившаяся сегодня конфигурация балансов текущего счёта имеет значение не только для краткосрочных соображений по поводу влияния процентных ставок. Если нынешнее положение будет сохраняться ещё несколько лет, еврозона может достичь такого момента, когда она вся начнёт состоять только из стран-кредиторов. У некоторых из них будет большая чистая позиция в иностранных активах (Германия и Нидерланды), у других (периферийные страны) – небольшая, но позитивная внешняя позиция.

Всё это будет иметь важные политические последствия. Прежде всего, конфликты интересов внутри такой еврозоны могут оказаться значительно менее острыми, чем те, что возникли во время кризиса десять лет назад, когда странам-кредиторам пришлось спасать должников, а те, в свою очередь, чувствовали себя сдавленными из-за навязанной им политики сокращения госрасходов.

В более широком смысле относительная власть стран-кредиторов, особенно Германии, снизится. Тем самым, опасения, высказываемые некоторыми наблюдателями, например Джорджем Соросом, что еврозона будет и дальше оставаться двухуровневым клубом, в котором кредиторы навязывают свои условия должникам, выглядят преувеличенными.

Впрочем, это не означает, что данная новая динамика свободна от рисков. Если бывшие должники, увидев снижение премий за риск и давления со стороны крупнейших кредиторов, перейдут к менее ответственной бюджетной политике, тогда их госдолг продолжит нарастать. В этом случае следующий кризис будет, видимо, значительно отличаться от предыдущего.

Когда начинался предыдущий кризис в еврозоне, большой приток капитала в периферийные страны создавал там инфляционное давление; ресурсы уходили из экспортных сегментов; доходы госбюджета выглядели устойчивыми. Но затем поток капитала внезапно развернулся, что потребовало снижения местных зарплат и цен относительно средних показателей еврозоны, чтобы вернуть ресурсы в экспортную деятельность. В большинстве стран доходы госбюджета снизились, а внутриэкономическая активность, например, в строительной отрасли, падала намного быстрее, чем рос экспорт. В результате, экономика периферийных стран впала в глубокую рецессию.

Ситуация усугублялась тем, что, поскольку опирающееся на экспорт восстановление экономики приносит меньше доходов (налоги на добавленную стоимость возмещаются экспортёрам, но собираются с импортёров), в казавшихся устойчивыми государственных бюджетах быстро появился крупный дефицит. В случае Греции проблема осложнялась ещё и тем, что в годы экономического бума крупный дефицит бюджета страны полностью финансировался за счёт притока капитала. Когда этот приток прекратился, в государственных финансах провалилось дно.

Сегодня страны еврозоны не испытывают большого притока капитала, поэтому кризис не заставит их потерять внешнее равновесие. Им не потребуются значительная коррекция зарплат и цен в сторону снижения, а бюджетные доходы будут оставаться сравнительно стабильными.

Если премии за риск начнут расти, это будет результатом появления у кредиторов сомнений в способности властей финансировать расходы в долгосрочной перспективе из-за пересмотра ожидаемых темпов роста экономики в сторону снижения или же из-за возникновения внутриполитического тупика, в котором налогоплательщики выступают против держателей гособлигаций. Местные держатели облигаций могут первыми осознать потенциальные риски, подстегнув ускорение бегства капитала.

В подобных обстоятельствах кредит от Европейского стабилизационного механизма (это фонд финансовой помощи в еврозоне) станет всего лишь топливом, усиливающим отток капитала. Тем не менее, в дебатах по поводу реформы управления еврозоной вопрос о преобразовании ЕСМ в «Европейский валютный фонд» сейчас занимает одно из центральных мест. В качестве явной ролевой модели здесь выступает Международный валютный фонд, который заработал свою репутацию, решая проблемы отрицательных последствий резких изменений в движении капиталов. Но ещё раз, это совсем не тот тип кризиса, с которым сегодняшняя еврозона, менее зависимая от притока капиталов, скорее всего, столкнётся.

Вместо попыток копировать МВФ лидеры Европы должны сосредоточиться на укреплении устойчивости финансовой системы, с тем чтобы у неё появились предохранительные клапаны на случай любого давления, которое неизбежно возникнет из-за накопленного избыточного госдолга в некоторых странах еврозоны. Если кризис действительно начнётся, ресурсами ЕСМ можно было бы, наверное, воспользоваться для предотвращения распространения кризиса внутри финансовой системы еврозоны, а не для предоставления кредитов странам с глубинными внутренними проблемами.

После десятилетия тяжёлых испытаний еврозона превратилась в остров сравнительной стабильности в турбулентном море. Стремясь гарантировать, что она им и останется, руководители еврозоны должно помнить фундаментальную истину: никакие преимущественно внутренние проблемы никогда не решатся с помощью кредитов или трансфертов ресурсов из-за рубежа.

Tweet

Add to Flipboard Magazine.